Term sheet i riskkapital: ägande, värdering och förhandling

Riskkapital är kapital mot ägande – inte ett lån

Riskkapital är kapital mot ägande: investeraren skjuter in kapital och får en ägarandel, oftast i aktier. Det är inte ett banklån med ränta som ska återbetalas, utan en långsiktig investering där investeraren blir delägare. Vid försäljning eller börsnotering kan investeraren göra en betydande vinst, men risken är hög och kapitalet kan gå förlorat.

En riskkapitalinvestering ger företaget möjlighet att växa, både via kapitaltillskottet och investerarens branscherfarenhet och nätverk. SVCA är svensk intresseorganisation för private equity, venture capital och affärsängelnätverk och utför inga egna investeringar eller investeringsrådgivning. Term sheet är dokumentet där parterna tidigt samlar centrala villkor för utbytet: kapital mot ägande, inflytande och framtida avkastning.

I tidiga rundor är preferensaktier med likvidationspreferens vanliga. Avtalen mellan bolaget och investerare i preferensaktier är ofta långa dokument med juridiska termer. Alla detaljer är inte helt enkla för företrädare för bolaget, som VD och grundare, att förstå.

Term sheet kan läsas som en lista av konkreta villkor: aktieslag, företrädesrätt till utdelning och likvidation, värdering, styrelseinflytande och exit. I tidiga rundor är namngivna villkor bland annat likvidationspreferens, utdelningspreferens, kumulativ eller limiterad preferens samt konvertering till stamaktier.

Det centrala utbytet: ägande och kontroll

Riskkapitalfinansiering är ett utbyte: ägande och kontroll mot kapital. I term sheet förhandlar parterna om investerarens ägarandel, aktieslag och inflytande över beslut om styrelse, budget, rekryteringar och exit.

Kontroll kan uttryckas genom styrelseplatser, vetorätt i vissa frågor, informationsrätt och villkor för framtida finansieringsrundor. Som grundare väger du kapitalbehovet mot hur mycket ägande och kontroll du ger upp. Investerarens aktiva roll är en del av paketet, inte en sidofråga.

Aktier i ett aktiebolag ska som utgångspunkt ha samma rätt i förhållande till bolaget – likhetsprincipen. I bolagsordningen kan bolaget i stället ha flera aktieslag med olika aktierättigheter. Har bolaget preferensaktier kallas övriga aktier stamaktier.

Preferensaktier har företräde framför stamaktier till ekonomiska rättigheter, det vill säga förtur till bolagets avkastning. Vid konkurs har innehavarna företrädesrätt till bolagets medel. Syftet är vanligtvis att attrahera nytt riskkapital genom att ge nya investerare en säkrare avkastning.

Företrädesrätten kan vara kumulativ, så att outdelad utdelning rullas fram, eller limiterad med ett tak. Den kan också vara utdelning upp till en viss procentsats, med fast belopp eller under begränsad tid.

I SAS AB:s bolagsordning från 2017 anges preferensutdelning om 50 kronor per år, jämnt fördelat på kvartalsvisa utbetalningar. Preferensen gäller ofta också andra värdeöverföringar, som utbetalning vid minskning av aktiekapitalet eller likvidation. I SAS-exemplet nämns också att preferensaktierna registrerades vid Bolagsverket.

Förhandlingspunkter här är bland annat valet mellan preferensaktier och stamaktier. Andra punkter är preferensutdelningens storlek, om den ska vara kumulativ eller limiterad, och om preferensen ska omfatta även likvidation och minskning av aktiekapitalet.

Fördelar och nackdelar med preferensaktier i riskkapitalinvesteringar

Värdering: första stora förhandlingspunkten

Värderingen avgör investerarens ägarandel för kapitalet och påverkar alla andra villkor i term sheet. En högre värdering ställer samtidigt högre krav på framtida tillväxt.

Ta hjälp av en erfaren investerare vid värderingen om du har möjlighet. Riskkapital är en relativt ovanlig finansieringsform; de flesta bolag finansieras via försäljningsintäkter, ägarkapital, familj och vänner med mera.

Värderingen i exemplet anges post-money och baseras på preferensaktierna. Den behöver inte motsvara värdet för stamaktierna: även om du som grundare eller tidig investerare fortfarande innehar 20 % av aktierna har du inte alltid rätt till 20 % av värdet. Ett uppmärksammat exempel är appen Flic (Shortcut Labs AB).

Ett sifferexempel: Serie A tar in 50 MSEK mot 300 000 preferensaktier och ger en post-money-värdering baserad på preferensaktier på 217 MSEK. Serie B tar in 70 MSEK mot 200 000 aktier, varefter värderingen uppgår till 525 MSEK.

Förhandlingspunkten är om värderingen ska baseras på preferensaktier eller stamaktier, och om den ska anges före eller efter nyemissionen. Skillnaden syns i exemplet: 217 MSEK efter Serie A och 525 MSEK efter Serie B är värderingar baserade på preferensaktierna, inte nödvändigtvis på stamaktierna.

Investerarens avkastning och tidshorisont

Investeraren vill ha avkastning. I affärsplan och pitch måste du därför förklara vad produkten eller tjänsten gör bättre än konkurrenterna, hur investeringen skapar värde och hur den bidrar till nya möjligheter för företagets framgång.

De flesta venture capital-aktörer har en investeringshorisont på ungefär 5–10 år för att utveckla bolaget och därefter göra en exit. Det påverkar term sheet: villkor kan knytas till tillväxtmål, exitberedskap och styrning, eftersom avkastningen realiseras först vid en exit.

Vid en exit har innehavare av preferensaktier med likvidationspreferens företräde till bolagets värde. Vanligast är en likvidationspreferens om 1x, men även 2–3x kan förekomma. I exemplet ovan får preferensaktieägarna först tillbaka sina totalt 120 MSEK, och därefter konverteras preferensaktierna till stamaktier.

Köpeskillingen i exemplet uppgår till 700 MSEK. Stamaktieägarna äger fortfarande 67 % av aktierna, vilket motsvarar 469 MSEK av köpeskillingen före likvidationspreferensen. Värdet per aktie är 467 SEK vid 1 500 000 aktier; det är ett genomsnitt före preferensen – likvidationspreferensen betalas först.

Efter att preferensaktieägarna fått 120 MSEK konverteras preferensaktierna till stamaktier och återstoden fördelas på samtliga 1 500 000 aktier. Det är först då stamaktieägarnas faktiska andel av köpeskillingen kan beräknas, och den blir lägre än de 469 MSEK som 67 % motsvarar före preferensen.

Ledning, grundare och kompetens

Ledningens sammansättning och gemensamma kompetens avgör ofta om en investerare övertygas. Affärsplanen bör därför beskriva vilka som arbetar i företaget, inklusive grundare.

I term sheet kan detta bli konkreta förhandlingspunkter: roller, ansvar, styrelserepresentation, rekryteringsbehov och krav på nyckelpersoner. Om investeraren anser att teamet behöver förstärkas, kan villkor om framtida ledningsrekryteringar och incitamentsprogram ingå i förhandlingen.

I exemplet med stamaktier nämns grundare, management, nyckelpersoner och styrelseledamöter som typiska innehavare. Därför ringar term sheet ofta in just dessa personer och deras framtida roller.

Investerartyp och fas styr villkoren

Affärsänglar investerar sina egna pengar, medan riskkapitalbolag investerar kapital från externa investerare som fonder och institutioner. Änglar går ofta in tidigare; riskkapitalbolag kommer in när företaget visat viss tillväxt och behöver kapital för att skala upp.

Private equity delas ofta in i venture capital och buyout capital. Venture capital är investeringar i företag i tidiga utvecklingsfaser, ofta startups som behöver kapital för att utveckla produkter och expandera.

Buyout capital fokuserar i stället på mogna företag med stabila kassaflöden och beprövade affärsmodeller, ofta genom majoritetsandel eller helägande.

Venture capital och affärsänglar fokuserar ofta på techbolag med en unik affärsidé som kan bli globala och skapa nya värdekedjor samt innovation inom life science.

Term sheet skiljer sig därför beroende på investerartyp och fas: en tidig affärsängel kan acceptera andra villkor än en senare VC-fond.

Förhandlingspunkterna följer samma skiljelinje. En tidig runda kan handla om aktieslag och likvidationspreferens, medan en senare buyout-affär kan handla om majoritetsandel eller helägande.

Underlag, relation och nätverk före term sheet

En affärsplan beskriver verksamheten och målen, plus ett pitch deck. Pitch decket skickas till investeraren inför mötet och presenteras där; affärsplanen är underliggande dokument och behövs senare. Mallar finns från Almi Invest och Creandum.

En del investerare fäster mindre vikt vid affärsplanen eftersom den kan förändras under resans gång. Ta därför reda på hur de investerare du kontaktar ser på affärsplanens betydelse innan du lägger ned mycket arbete på den.

Affärsänglar och venture capital-aktörer bygger ofta relationer och följer bolagen i ungefär ett år innan de bestämmer sig för att investera. Cold call lönar sig sällan; be om introduktion via en kontakt som känner rätt person.

Innan term sheet blir aktuellt behöver du därför ha underlag som visar team, marknad och tillväxtplan. Term sheetets villkor om ägande, kontroll och exit hänger ihop med hur väl dessa underlag svarar på investerarens frågor.

Praktiska förhandlingsråd och var du hittar stöd

Läs på om riskkapitalfinansiering eftersom investeringen innebär ett utbyte av ägande och kontroll mot kapital. Böcker: Venture capital-investeringar – En praktisk vägledning av Kim Bergman och Mikael Moreira, Almi Företagspartners Finansieringshandboken och Lennart Ohlssons Träffsäkra investeringar i startups.

Ta hjälp av en erfaren investerare vid värderingen om du har möjlighet. Kontakta entreprenörsnätverk; flera förmedlar investerarkontakter. Fundera över hur stor investering som krävs och vilken fas bolaget är i för att hitta rätt investerare.

Bland svenska aktörer finns SVCA för private equity, venture capital och affärsängelnätverk; SVCA utför inga egna investeringar eller investeringsrådgivning. verksamt.se är myndigheternas guide för dig som startar och driver företag och har en sida om finansiering via riskkapital.

Prioritera förhandlingspunkterna: värdering, aktieslag, likvidationspreferens, styrelseinflytande och exitvillkor hänger ihop. Räkna på utfallet vid en exit, som exemplet med 700 MSEK köpeskilling och 120 MSEK likvidationspreferens, innan du binder dig.

Steg för att förhandla en term sheet i riskkapitalfinansiering

Prioritering av förhandlingspunkter i term sheet – enligt svenska rådgivare